Die Mittelstandsanleihe: Empirische Analyse einer neuen Anlageklasse

Einleitung:

‘Dieser Deal ist lächerlich’.

‘Wir sollten ihm kein Rating geben’.

‘Das Modell erfasst nicht mal die Hälfte des Risikos’.

‘Wir geben jedem Deal ein Rating… Er könnte von Kühen strukturiert werden, wir würden ihm ein Rating geben’.

(Email-Schriftverkehr zweier unbekannter Analysten bei Standard & Poors, 2007).

Das ausufernde Finanzsystem gewann bis zur Wirtschaftskrise 2008 an irrsinniger Geschwindigkeit und entwickelte eine bis dahin nicht gekannte Eigendynamik, deren Folgen und Auswirkungen auch einige Jahre danach noch präsent sind.

Knapp zwei Jahre nach Beginn der Wirtschaftskrise 2008, in einem von Mistrauen geprägten Umfeld, beschloss die Börse Stuttgart ein neues Segment einzuführen. Dieses sollte mittelständischen Unternehmen die Möglichkeit bieten durch die Ausgabe von Schuldverschreibungen frisches Kapital zu beschaffen, um ihre Finanzierungsquellen zu diversifizieren. Ferner soll sich die neue Anlageklasse, nach dem amerikanischen Beispiel, auf Dauer als Alternative zum konservativen Bankkredit etablieren. Nach der Börse Stuttgart mit ihrem neuen Segment ‘Bondm’, folgten auch die Börsen in Frankfurt, Düsseldorf, Hamburg/Hannover und München mit einem eigenen Mittelstandssegment.

Für eine umfassende Einschätzung der Erfolgsaussichten der neuen Anlageklasse als Kompliment oder gar als Substitut von Bankkrediten, hat die vorliegende Arbeit die Zielsetzung, durch eine empirische Analyse der aktuellen Strukturen auf dem gesamten Mittelstandssegment eine Bewertung zu dieser Ambition abzugeben. Außerdem wird Bezug auf die kommenden Basel-III-Regularien und deren mögliche Folgen für Banken genommen.

Für ein tieferes Verständnis der neuen Anlageklasse werden zunächst die Schuldverschreibung und der Mittelstand definiert. Damit sich die Mittelstandsanleihe als nachhaltiges Finanzierungsinstrument etablieren kann, werden Kriterien formuliert die stabilisierend und vertrauensbildend auf das gesamte Segment wirken sollen. Hier gilt es eine detaillierte empirische Analyse der aktuellen Struktur der Emittenten sowie der Anleiheausgestaltungen auf dem Mittelstandssegment vorzunehmen, um anhand der zuvor formulierten Kriterien eine Beurteilung der gegenwärtigen Lage abzugeben. In diesem Zusammenhang werden zwei positive und zwei negative Anleiheemissionen vorgestellt.





Einleitung:

‘Dieser Deal ist lächerlich’.

‘Wir sollten ihm kein Rating geben’.

‘Das Modell erfasst nicht mal die Hälfte des Risikos’.

‘Wir geben jedem Deal ein Rating… Er könnte von Kühen strukturiert werden, wir würden ihm ein Rating geben’.

(Email-Schriftverkehr zweier unbekannter Analysten bei Standard & Poors, 2007).

Das ausufernde ...



Inhaltsverzeichnis:

|Abbildungsverzeichnis|IV

1|Einleitung|1

2|Grundlagen und Definitionen|3

2.1|Begriffsbestimmung Unternehmensanleihen|3

2.1.1|Definition|3

2.1.2|Merkmale|4

2.2|Begriffsbestimmung Mittelstand|5

2.3|Kriterien zur Etablierung von Mittelstandsanleihen als nachhaltiges Instrument der Unternehmensfinanzierung|7

2.3.1|Transparenz|8

2.3.1.1|Jahresabschluss|9

2.3.2|Rating|9

2.3.3|Covenants|10

2.3.3.1|Verschuldungsgrenze/Verschuldungsgrad|10

2.3.3.2|Change of Control|11

2.3.3.3|Negativerklärung|11

2.3.3.4|Besicherung|11

2.3.3.5|Drittverzugsklausel|12

2.3.3.6|Cash Flow|12

2.3.3.7|Eigenkapitalquote|12

2.3.4|Emissionsvolumen|13

3|Einblick in die Struktur des deutschen Mittelstandssegments für Unternehmensanleihen|14

3.1|Datenerhebung der Studie|14

3.2|Branchenstruktur der Emittenten|15

3.3|Emissionsvolumen der Branchen|16

3.4|Anleiheausgestaltung|17

3.4.1|Laufzeiten|17

3.4.2|Zinsstruktur|18

3.4.3|Zinsstruktur der Branchen|19

3.4.4|Emissionsvolumen|20

3.4.5|Bonitätsprüfung durch das Rating-Verfahren|22

3.4.6|Covenants|24

3.4.6.1|Standard Covenants|25

3.4.6.2|Eigenkapitalquoten|26

3.4.6.3|Cash Flow|28

3.5|Kosten der Emission|30

3.6|Arrangeure|32

3.7|Die neuen Handelsplätze für Mittelstandsanleihen|34

3.8|Der Trend zur Unternehmensfinanzierung durch Corporate Bonds am Bespiel von vier Emittenten|38

3.8.1|Scholz AG|42

3.8.2|Karlsberg Brauerei GmbH|44

3.8.3|BKN biostrom AG|46

3.8.4|SIAG Schaaf Industrie AG|49

3.9|Basel III: Durch neue Auflagen für Banken und Kreditinstitute ergeben sich Chancen für die Mittelstandsanleihe|51

4|Kritische Würdigung der Mittelstandsanleihen als neues Finanzierungsinstrument|55

4.1|Covenants|56

4.2|Rating|58

4.3|Arrangeure und Börsen|60

4.4|Transparenz|62

4.5|Erneuerbare Energien|63

4.6|Fazit|63

5|Ausblick|65

6|Anhang|65

7|Literaturverzeichnis|VI

8|Internetquellen|X